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兴证策略王德伦:沪伦通对市场的影响和潜在机

2018-11-09 08:28:00 来源:XYSTRATEGY 浏览:

  近期政策解读:沪伦通基本框架落地

  ——证监会《关于上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证业务的监管规定(试行)》确定的重要框架:境内挂牌CDR、CDR跨境转换及交易、CDR境内上市后的监管、境内企业境外发行GDR其中比较重要的内容有:1)只能以非新增股票为基础证券境内发行CDR及后续配股2)允许符合条件的境内证券公司进行境内外存托凭证和基础股票的转换。3)CDR发行企业强制要求披露年报和中报。4)境内上市公司以其新增股票为基础证券在境外发行存托凭证的,发行价格原则上不得低于定价基准日前20个交易日基础股票收盘价均价的90%。5)上市公司在境外首次公开发行的存托凭证自上市之日起120日内不得转换为境内基础股票。境内上市公司控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的存托凭证自上市之日起36个月内不得转让。

  ——上交所8项配套文件涵盖的领域:上市交易、上市预审核、跨境转换、做市业务。其中比较重要的内容有:1)新增要求发行CDR企业在伦交所上市满3年且主板高级上市满1年;申请上市的CDR数量不少于5000万份且对应的基础股票市值不少于人民币5亿元。2)CDR个人投资者标准包括权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币300万元。3)CDR当日买入当日不得卖出,实行竞价和做市混合交易制度、涨跌停板制度。

  ★ 伦交所主板高级上市企业与上交所A股企业特征对比

  ——整体来看,伦交所高级上市企业市值集中度更高,能源、金融、日常消费品市值占比居前但相差不大,中等估值企业占比较多,整体ROE水平更高,2017年利润增速两级分化的情况更为明显。

  ——分行业来看,上交所金融地产等估值较低,伦交所信息技术等估值较低,伦交所相关企业ROE(TTM)普遍高于上交所A股企业,上交所企业在多个行业收入增速高于伦交所相关企业。

  沪伦通对市场的影响和潜在机会展望

  ——CDR上市不会对A股形成“抽血效应”,分流资金影响可控。由于做市业务和跨境转换业务对券商本身的资质会有较高的要求,因此未来券商龙头有望持续受益。两地企业的差异有望为A股市场带来新的增量资金。上交所A股企业在金融、地产等行业估值较低,业绩表现情况要好于伦交所主板高级上市企业。而伦交所企业在能源、材料、以及偏成长的领域的估值或业绩情况比上交所A股企业要好。

  风险提示:政策推进与预期不符,后续出台政策内容与此前相比发生重大变化

  报告正文

  关于近期沪伦通政策的解读:基本框架落地

  2018年10月12日,证监会和上交所发布了一系列关于关于上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通(下称“沪伦通”)的实施政策文件。其中,证监会发布了《关于上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证业务的监管规定(试行)》(下称“《监管规定》”),是对8月发布的《监管规定》的征求意见稿的完善与定稿。而上交所则从更加具体的执行层面推出了4项办法和指引的征求意见稿。2018年11月2日,上交所发布了这4项相关配套业务规则的正式版及另外4项配套文件。

  总的来看,证监会的《监管规定》和上交所的8项配套文件基本形成了沪伦通的整体框架,从存托凭证的境内与境外发行与上市、交易与跨境转换、相关主体的信息披露要求、境内做市商制度等都有规定。

  《监管规定》正式稿与征求意见稿的变化:明确了配股要求和外资持股限制

  相比于征求意见稿,《监管规定》的改动并不大,主要明确了外企在境内配股和外资持有境内企业权益限制2个领域。

  1、明确了在境内发行存托凭证企业配股的要求

  本次《监管规定》的第四条中,提出了“以非新增股票为基础证券在境内公开发行上市存托凭证后实施配股的,境外基础证券发行人应当符合《存托凭证管理办法》第五条规定的条件,并按照前款规定的程序报中国证监会核准。”这条规定实际上是允许境外发行企业在境内上市后继续配股,但相应地也需要通过证监会核准。与A股配股不同的地方在于,由于是以非新增股票为基础证券,发行要求和非新增股票为基础证券在境内公开发行上市存托凭证的要求一致,只需要证监会核准而不需要发审委审核。

  2、明确了通过存托凭证持有境内上市公司权益的限制

  在实施QFII制度之时,《合格境外机构投资者境内证券投资管理办法》就规定了“单个境外投资者通过合格投资者持有一家上市公司股票的,持股比例不得超过该公司股份总数的10%;所有境外投资者对单个上市公司A股的持股比例总和,不超过该上市公司股份总数的30%。”

  在此前《监管规定》的征求意见稿中,还没有对通过存托凭证持有境内上市公司权益作出限制。此次正式稿则确定“单个境外投资者持有单一境内上市公司权益的比例不得超过该公司股份总数的10%;境外投资者持有单一境内上市公司A股权益的比例合计不得超过该公司股份总数的30%。”这一规定与现行A股的规定一致,避免了通过存托凭证来绕开监管规定的可能。

  《监管规定》确定的重要框架:境内挂牌CDR、CDR跨境转换及交易、境内上市后的监管、境内企业境外发行GDR相关事项

  总结来看,本次《监管规定》是在证监会6月6日发布的《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》基础上针对沪伦通所做的进一步明确和落地。具体而言,可以分成境外企业发行CDR的要求,相互转换规定,信息披露,境内企业发行GDR的规定和要求等。

  •   伦交所企业境内挂牌CDR:第三条至第八条

  1、只能以非新增股票为基础证券发行CDR,发行后可以以非新增股票为基础证券配股

  2、证监会核准,无需提交发行审核委员会审核。

  3、需要保荐,发行人需要符合《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》的规定,财务报告需要按照中国会计准则或经财政部认可的其他会计准则编制。

  4、境内存托凭证份额数量不能超过核准上限。

  •   CDR的跨境转换及交易:第九条至第十三条

  1、允许符合条件的境内证券公司进行境内存托凭证和境外基础股票之间的转换。

  2、转换可以以自有资金进行或者接受符合适当性管理要求的不特定投资者要求进行。

  3、存托凭证的数量达到上海证券交易所规定的上市条件后可以在上交所上市交易。

  •   CDR上市后的持续监管:第十四至十六条

  1、CDR发行企业强制要求披露年报和中报。如果披露季报的,应当与境外同步披露。

  2、豁免境内证券公司因做市业务带来的存托存托凭证持有比例变动的披露义务。

  3、其他例如投票权差异、重大事项、重大资产重组、发行CDR购买资产、重要股东持股比例变动等信息需遵守《创新企业境内发行股票或存托凭证上市后持续监管实施办法(试行)》的规定及时进行公告。

  •   境内公司在伦敦发行境外存托凭证的相关规定:第十七至二十五条

  1、允许境内公司以非新增股票或新增股票为基础发行境外存托凭证。

  2、明确了7种不得以其新增股票为基础证券在境外发行存托凭证的情况。

  3、类似目前A股增发的规定,明确了境内上市公司以其新增股票为基础证券在境外发行存托凭证的,发行价格按比例换算后原则上不得低于定价基准日前20个交易日基础股票收盘价均价的90%

  4、允许境内上市公司在境外发行的存托凭证与其对应的境内基础股票进行跨境转换,同时明确了上市公司在境外首次公开发行的存托凭证自上市之日起120日内不得转换为境内基础股票。境内上市公司控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的存托凭证自上市之日起36个月内不得转让。类似于A股对首发和增发的限售期要求。

  5、允许境内上市公司以新增股票为基础证券在境外发行存托凭证购买资产,但要符合《上市公司重大资产重组管理办法》相关条件。

  上交所4项文件明确的领域:上市交易、上市预审核、跨境转换、做市业务

  10月12日,上交所为配合证监会的总体设计,配套发布了《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证上市交易暂行办法(征求意见稿)》《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通CDR上市预审核业务指引(征求意见稿)》《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证跨境转换业务指引(征求意见稿)》《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通CDR做市业务指引(征求意见稿)》4项配套文件,在11月2日则发布了这4项文件的正式稿。

  从最终发布的文件来看,这4项文件和此前发布的征求意见稿都没有重大内容上的改动。这4分文件分别涵盖了沪伦通机制下存托凭证的上市交易、上市审核流程、跨境转换和做市业务。

  •   存托凭证上市交易领域:《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证上市交易暂行办法》

  在《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证上市交易暂行办法》(下称“《上市交易暂行办法》”)中,主要规定了境内CDR上市要求、CDR信息披露要求、CDR交易要求、GDR的发行要求等4个内容。

  •   CDR的上市及退市要求

  1、《上市交易暂行办法》规定了CDR在境内上市的要求,其中有3点与一般的A股市场上市条件有较大差别:CDR发行申请日前120个交易日按基础股票收盘价计算的境外发行人平均市值不低于人民币200亿元;在伦交所上市满3年且主板高级上市满1年;申请上市的CDR数量不少于5000万份且对应的基础股票市值不少于人民币5亿元。上述汇率均根据发行申请日前1日中国人民银行公布的人民币汇率中间价计算。

  2、《上市交易暂行办法》还明确允许存托凭证暂停上市、终止上市,并且暂停上市、终止上市既可以由交易所根据业务规则实施,也可以由境外发行人主动提出实施。

  •   CDR上市后信息披露要求

  1、境外发行人在伦交所市场披露的信息,也应当在上交所同步披露。如果不属于上交所市场信息披露时段的,应当在其最近一个信息披露时段内进行披露。

  2、境外发行人应当密切关注境内外公共传媒媒体关于公司的重大报道或市场传闻并根据需要及时披露相关信息。

  3、境外发行人在伦交所市场申请停牌、被要求停牌或者被暂停上市、终止上市的,应当及时通知上交所并进行披露,上交所则根据实际情况予以处理。

  4、境外发行人需要披露定期报告、重大事项、关联交易、存托凭证重要持有人持有数量变动等情况。

  •   CDR的投资者和交易要求

  1、CDR交易实施投资者适当性管理办法,个人投资者进行CDR交易需满足“申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币300万元(不包括该投资者通过融资融券交易融入的资金和证券)”这一硬性指标。

  2、CDR的交易以人民币为计价货币计价单位为“每份CDR价格”,申报价格最小变动单位为人民币0.01元。通过竞价交易买卖的申报数量应当为100份或其整数倍,单笔申报最大数量不得超过100万份。

  3、当日买入的CDR,当日不得卖出,另有规定的除外。

  4、CDR交易实行价格涨跌幅限制,涨跌幅比例为10%,另有规定的除外。上交所全天休市达到或者超过7个自然日的,其后首个交易日的涨跌幅比例为20%CDR上市首日的涨跌幅比例为10%,上市初期不适用上交所关于新股上市初期交易监管的规定。

  5、境外发行人发放现金红利的,上交所不对其在上交所上市的CDR作除息处理。

  6、CDR单笔买卖申报数量不低于30万份,或者交易金额不低于人民币200万元的,可以采用大宗交易方式。这点与A股要求类似。

  7、CDR交易实行竞价和做市混合交易制度

  •   CDR跨境转换的要求

  1、符合相关条件的上交所会员备案后可成为中国跨境转换机构。中国跨境转换机构申请对特定CDR开展跨境转换业务,或者主动申请终止对该CDR开展跨境转换业务的,也要进行备案。

  2、中国跨境转换机构申请对特定CDR开展跨境转换业务的,应当已经为该CDR的做市商,并使用自有资金开展跨境转换业务。接受不特定合格投资者委托进行跨境转换的另行规定。

  3、明确了暂停跨境转换(生成或兑回)的4种情形:境外发行人进行权益分派、召开股东大会的;CDR已达核准数量上限的;上交所处于休市期间的;其他情形。

  •   GDR在伦交所发行上市、交易和跨境转换的要求

      1、明确了GDR发行所对应的新增基础股票在上交所上市所需要提交的材料。

      2、明确了4种需要在上交所进行GDR信息披露的情况:GDR存续数量不足中国证监会核准发行数量的50%;GDR被暂停或终止上市;GDR兑回限制期届满前5个交易日;其他可能对基础股票价格产生重大影响的情况。

      3、明确了境外投资者通过GDR持有境内上市公司股权比例的限制,比例限制与A股一致。

      4、明确了开展GDR跨境转换的外资机构所需条件和暂停转换的情形。

  •   CDR上市预审核:《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通CDR上市预审核业务指引》

  根据上交所的表态,这一文件是参考向合格投资者公开发行公司债券上市预审核的经验而设立的,目的是对境外发行人是否符合上市条件作出预先判断,以既为证监会发行审核提供参考,又为后续上交所正式上市审核奠定基础,有助于简化企业上市流程。因此,这一业务指引主要是明确了境外发行人需要提交的审核材料以及审核大体流程和时限。

  •   存托凭证的跨境转换:《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证跨境转换业务指引》

  《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通存托凭证跨境转换业务指引》(下称“《跨境转换业务指引》”)主要对GDR和CDR的跨境转换作出了相应的规定。从国际上来看,存托凭证和基础证券的相互转换,有利于保持二者价格的联动性,增加定价效率,避免出现存量市场下的炒作情况。具体来看,《跨境转换业务指引》主要明确了CDR和GDR跨境转换的机构资格要求和转换过程需要报送和披露的信息要求。

  •   CDR跨境转换的相关要求

  1、成为CDR跨境转换的机构需满足的5个条件:具有证券自营业务资格;最近2年证券公司分类结果为BBB级别及以上;具有3年以上开展国际证券业务经验;过去1年内未因自营业务被做出行政处罚;其他规定条件。

  2、CDR跨境转换机构应当对至少1CDR开展跨境转换业务,并且应当已经上交所公告为该CDR的做市商。

  3、CDR跨境转换机构可以主动申请终止跨境转换机构备案或主动申请终止对特定CDR开展跨境转换业务,但应当提前15个交易日书面通知上交所并经上交所公告。

  4、明确了4种可由上交所终止CDR跨境转换机构备案的情形:不再对任何CDR开展跨境转换业务;不满足成为CDR跨境转换机构的条件;过去1年内因跨境转换业务被采取自律监管措施、纪律处分、行政监管措施或行政处罚;其他根据相关办法或情形需要终止的。如果是第3项原因被终止备案的,1年内不得重新申请备案。

  5、明确了CDR转换过程所需要报送的材料。

  •   GDR跨境转换的相关要求

  1、明确了成为英国跨境转换机构所需要具备的7个条件:属于伦交所全业务会员;相关主体具有QFII或RQFII资格;财务稳健,资信良好,具有较高的资产规模;有健全的治理结构和完善的内控制度,经营行为规范,近3年未受到监管机构的重大处罚;具备满足上交所监管要求与相关规则的意愿和能力;具备相应的人民币换汇能力;其他条件。

  2、英国跨境转换机构可以主动申请终止开展跨境转换业务,但应当提前15个交易日书面通知上交所并经上交所公告。

  3、明确了3种可由上交所终止英国跨境转换机构备案的情形:不不满足成为英国跨境转换机构的条件;其他根据相关办法或情形需要终止的。

  4、英国跨境转换机构应当委托上交所会员开展境内基础股票买卖和相关投资业务。

  5、全球存托凭证的存托人在境内市场开展全球存托凭证生成和兑回业务,应当在全球存托凭证上市前,委托上交所会员向上交所提交备案申请。

  •   CDR的做市业务:《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通CDR做市业务指引》

  由于中英两地交易时间差异较大、业务初期CDR投资者准入门槛较高以及投资者对产品熟悉度较低,在沪伦通早期可能面临市场流动性不足的情况。加上沪伦通还涉及跨境转换的问题,因此境内市场层面,需要做市商来增加CDR市场的流动性与市场深度。而《上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通CDR做市业务指引》(下称“《做市业务指引》”)主要从做市商的资格与日常做市要求等方面进行了明确。

  •   成为与退出CDR做市商的资格要求

  1《做市业务指引》明确了如果需要成为沪伦通做市商,需要具备8个条件:具有证券自营业务资格;最近2年证券公司分类结果为BBB级别及以上;具有3年以上国际证券业务经验;具有充足的自有资金参与CDR做市业务;具有完备的做市业务实施方案与管理制度;具有开展做市业务所需的专业人员与技术系统;过去1年内未因自营业务被做出行政处罚;其他条件。

  2、获得做市商资格的会员,可以申请对单只或多只特定CDR开展做市业务。单只CDR做市商数量应不少于3家。单只CDR做市商申请不足3家或达到3家及以上但仍未满足市场需求的,上交所可指定做市商对其开展做市业务。

  3、做市商可以主动申请终止CDR做市商资格或主动申请终止对特定CDR开展做市业务,但应当提前15个交易日书面通知上交所并经上交所确认后公告。做市商主动申请终止CDR做市商资格的,6个月以内不得重新申请成为CDR做市商;做市商主动申请终止对特定CDR开展做市业务的,6个月以内不得重新申请对同一CDR开展做市业务。

  4、明确了上交所可以取消特定做市商资格的6种情形:不再符合本指引第五条规定的条件;做市商月度综合评价结果未达到出现上交所要求规定情形;做市商年度综合评价结果未达到出现上交所要求规定情形;不再对任何CDR开展做市业务;过去1年内因做市业务被采取自律监管措施、纪律处分、行政监管措施或行政处罚;上交所规定或者做市协议约定的其他情形。做市商被取消做市商资格的,1年以内不得重新申请成为CDR做市商

  •   做市商的权利和义务

  1、做市商要建立专用账户进行做市和跨境转换业务。

  2、做市商应当推动公司研究团队对其参与做市的CDR及其基础股票发布证券研究报告

  3、明确了豁免做市义务的3种情形:达到涨跌幅限制;不可抗力、意外事件或者技术故障、系统升级等;其他情形

  4、做市商为履行做市义务进行的大量、连续、频繁申报和成交,不构成异常交易行为。

  伦敦所主板高级上市企业的市场特征及与上交所A股企业的对比

  伦交所主板市场上市体系简介

  伦敦证券交易所是一个具有多层次资本市场的证券交易所。如果根据板块来划分,伦交所提供了主板(Main Market)和另类投资板(Alternative Investment Market,AIM)两类主要的股票板块。AIM类似于我国的创业板,主要是为上市条件还不足以达到主板的成长企业提供融资渠道。

  根据监管要求的不同,伦交所主板市场的上市企业又可以进一步分为高级上市(Premium Listing)和标准上市(StandardListing)。高级上市与标准上市的区别主要在于上市时的要求及上市之后受到的持续监管要求有所不同。高级上市所受到的监管要求要高于标准上市。而如果从产品类型来看,高级上市的品种包括了企业的股票、证券投资基金,标准上市的品种则包含了GDR、债券类工具等。富时100指数等富时英国市场指数的成分,都是从主板市场高级上市企业中选取的。

  由于上交所的《上市交易暂行办法》规定了可以发行CDR的伦交所企业必须要上市满3年且主板高级上市满1年,因此后文主要对伦交所主板权益份额高级上市且发行的是普通股的企业(下称“伦交所高级上市企业”)进行分析。

  伦交所高级上市企业的市值分布:9%的企业贡献了73%的市值

  90%的伦交所高级上市企业满足发行CDR的上市年限要求。截至2018年10月31日,伦交所主板高级上市企业有477家。其中,高级上市满1年的企业有458家,高级上市满1年且上市满3年的有431家,占比为90.4%。

  市值超过100亿英镑市值的企业规模占73%从市值分布来看,伦交所主板高级上市的企业市值在小于3亿英镑、3亿-10亿、10亿-30亿和30亿以上四个区间的数量占比上大约各占四分之一,相对而言比较平均。但是如果从规模占比来看,市值超过100亿英镑的企业市值占比达到了73%。其次是市值在50亿-100亿的企业,市值占比为12%。

  上交所A股企业的市值集中度小于伦交所主板高级上市企业。上交所市值小于100亿元的企业数量占比达到了71%。如果按1英镑兑10人民币元的汇率近似,比伦交所主板高级上市市值在10亿英镑以下的企业数占比的52%的比例高出了近20%。而上交所A股企业市值超过1000亿元的企业市值占比也只有51%,比伦交所市值超过100亿英镑企业市值占比的73%低了22%。相比伦交所主板高级上市企业,上交所A股企业的市值集中度要更低,中小市值标的更多。

  伦交所高级上市企业能源、金融、日常消费品市值占比居前但相差不大

  从数量上来看,工业、非日常生活消费品、金融企业占比居前,这三个行业的企业占比分别为22%、21%、14%,合计达到了57%。但如果从市值上来看,占比居前的三个行业则是能源、金融、日常消费品,市值占比分别为19.5%、15.7%、16.6%。无论是从数据占比还是从市值占比来看,伦交所的主板高级上市企业虽然主要集中在偏传统的能源、金融等领域,但是占比居前的行业之间差别不大,没有很明显的“一家独大”式的行业。

  上交所A股企业的金融行业市值占比显著高于其他行业。上交所A股企业在行业数量分布方面占比居前的行业是工业、可选消费、材料,占比分别为26%、19%、和15%,相互之间差距不是特别大。但如果从市值占比上来看,金融行业市值占比达到了32%,远远高于其他行业的市值占比。占比居前的行业还包括工业、能源,市值占比分别为16%、10%。因此,伦交所主板高级上市企业的行业分布相比上交所A股还是有较大区别的,能够对双方投资者都产生一定的吸引力。

  从二级行业来看,能源、原材料、银行等传统行业的市值规模在伦交所主板高级上市企业中占比较高。伦交所主板高级上市企业在GICS二级行业分布占比居前5的主要是偏传统的行业,分别是能源,原材料,银行,食品、饮料与烟草,制药、生物科技和生命,占比分别为19.5%、12.3%、10.0%、8.4%、7.5%。这5大行业市值占比合计达到了57.8%。而制药、生物科技和生命(7.5%),软件与服务(1.0%),技术硬件与设备(0.6%),半导体产品与设备(0.005%)这4个偏成长行业的市值占比合计为9.1%。

  上交所A股企业的在银行、资本货物、能源等二级行业中市值占比较大,在成长行业占比较伦交所主板高级上市企业高上交所A股企业在GICS二级行业分布市值占比居前5的分别是银行,资本货物,能源Ⅱ,材料Ⅱ,食品、饮料与烟草,市值占比分别为22.3%、10.6%、10.2%、8.3%、5.7%。这5大行业市值占比合计达到了57.0%,与伦交所主板高级上市企业的情况接近。但制药、生物科技与生命科学(4.2%)、技术硬件与设备(2.8%)、软件与服务(1.6%)、半导体与半导体生产设备(1.0%)这4个偏成长行业的市值占比合计为9.6%,高于伦交所主板高级上市企业的情况。

  伦交所主板高级上市企业的估值分布:伦交所中等估值企业占比较多

  伦交所主板高级上市企业PE520倍的企业占比超过50%从数量上来看,伦交所主板高级上市企业中PE在5-10倍、10-15倍和15-20倍的数量占比分别为17%、20%、18%,市值占比分别为12%、29%、24%。这三个PE区间的合计占比无论是在数量上还是在市值上都超过了50%。

  上交所A股PE在0-10倍的市值占比达49%与上交所A股的PE分布在数量上相对比较均匀,30-50倍的占18%,10-15倍的占14%。估值在0-20倍的一共占49%,低于伦交所主板高级上市企业的情况。但如果从市值上来看,PE在5-10倍的企业市值占比达到了35%,远高于伦交所主板高级上市企业的情况。这主要是上交所低PE的银行市值占比较大造成的。PE在10-20倍这一中等水平的企业市值占比为37%,则比伦交所主板高级上市企业53%的占比低了很多。

  伦交所主板高级上市企业 PB 的分布则有两极分化的表现。从数量上来看,伦交所主板高级上市企业中 PB 在 0-1 倍、1-2 倍和 5 倍以上的企业数量占比分别为 35%、25%、16%,市值占比分别为 12%、40%、23%。从中可以看出 PB 估值在 0-2 倍的企业无论是在数量还是在市值上都超过了 50%,大多数标的 PB 估值较低。但PB超过5的企业占比也不少,PB估值呈现出两极分化的情况。

  而上交所A股企业PB则集中于低水平区间。受低PB银行规模较大的影响,上交所A股企业PB在0-1倍的市值占比为27.8%,PB在1-2倍的市值占比39.2%,二者合计占比为67%,高于伦交所主板高级上市企业的情况。PB在5倍以上的企业市值占比仅9.8%,远小于伦交所主板高级上市企业的情况。

  伦交所高级上市企业的盈利情况分布:ROE(TTM)、收入与利润增速

  伦交所主板高级上市企业ROE(TTM)在0-15%的市值占比仅为53%。从数量上来看,伦交所主板高级上市企业中ROE(TTM)分布在5%-10%、10%-15%、15%-20%的分别占了17%、15%、15%,ROE(TTM)在0-20%的数量占比为58%。而上交所A股企业中,有85%的企业ROE(TTM)在20%之下。如果从市值占比上来看,伦交所主板高级上市企业市值占比最高的ROE(TTM)区间是10%-15%,占比为28%,其次是5%-10的区间,占比为18%。ROE在0-20%的规模占比为62%。相比之下,上交所A股企业中,ROE(TTM)在0-20%的企业规模占比达到了75%。因此总体来看,伦交所主板高级上市企业的整体ROE(TTM)表现比上交所A股企业要好。

  伦交所主板高级上市企业2017财年收入增速在30-50%的企业市值占比显著高于上交所A股企业。从数量占比上来看,伦交所主板高级上市企业收入正增速分布数量占比居前的3个区间是5%-10%,0%-5%,10-15%,数量占比分别是20%、15%、12%;而市值占比居前的分别是30%-50%、5%-10%、0-5%,占比分别为28%、19%、13%。与上交所A股企业相比,伦交所主板高级上市企业2017财年收入增速在30-50%的企业市值占比显著高于上交所A股企业。

  伦交所主板高级上市企业2017财年利润增速两级分化的情况比上交所A股企业更明显。伦交所主板高级上市企业中,在数量上有37%的企业2017财年利润增速为负值,有37%的企业增速超过30%。在市值上则有18%的企业2017财年利润增速为负值,61%的企业利润增速超过30%。这可能与伦交所主板高级上市企业中能源类企业更多有关。相比之下,上交所A股2017年利润增速的分布情况更为平均,数量占比和市值占比最多的增速区间分别为5%-10%和0-5%,占比分别为19%、20%。

  两地企业不同行业的估值水平比较:上交所金融地产等估值较低,伦交所信息技术等估值较低

  上交所A股企业在工业、金融地产、医疗保健等行业估值较低。从行业整体的情况来看,上交所A股在工业、金融、地产、医疗保健的PE(TTM)分别为16、8、10、26,而伦交所主板高级上市企业在这几个行业的整体PE分别为17、16、23、32。上交所A股在这些行业的估值更低。

  伦交所主板高级上市企业在日常消费、电信服务、信息技术等行业估值较低。从行业整体的情况来看,伦交所主板高级上市企业在日常消费、电信服务、信息技术的PE(TTM)分别是7、17、20,而上交所A股在这些行业的PE(TTM)分别是25、59、42。伦交所主板高级上市企业在这些行业的估值都要显著的低于上交所A股企业。

  两地市场不同行业的ROE(TTM)比较:伦交所相关企业普遍高于上交所A股企业

  从一级行业来看,伦交所主板高级上市企业的ROE(TTM)水平普遍高于上交所A股企业的水平,只有金融、地产比A股企业要低的多。从二级行业来看,上交所A股的银行、保险、半导体、房地产等行业ROE(TTM)要好于伦交所主板高级上市企业。

  两地市场不同行业的收入增速、利润增速的比较:上交所企业在多个行业收入增速高于伦交所相关企业

  从收入增速来看,上交所A股企业在可选消费、日常消费、金融、信息技术、医疗保健、公用事业等行业收入增速都要好于伦交所主板高级上市企业的行业增速。而伦交所主板高级上市企业只在能源、材料等行业收入增速较高。但从利润增速来看,伦交所主板高级上市企业的行业普遍表现更高,但观察具体数据后发现这是伦交所相关企业存在很多因行业周期波动导致的巨幅盈利变动的情况导致的。

  沪伦通对市场的影响和潜在机会展望

  CDR上市不会对A股形成“抽血效应”,分流资金影响可控。证监会明确了现阶段沪伦通制度下伦交所企业发行CDR以及发行后的配股,都是以非新增股票为基础证券的。这也就意味着伦交所企业来华发行CDR时,不是一种企业融资行为,而仅仅是一种存量证券在新市场上的挂牌交易行为。因此,伦交所企业发行CDR不会产生类似于IPO形式的融资抽血效应。此外沪伦通对个人投资者有日均300万元资产的开户限额的要求,加上沪伦通引入了做市商形式、对投资者专业要求度较高,因此对A股分流资金的影响也是可控的。

  券商龙头有望持续受益。此次沪伦通制度设计中,一是明确了CDR的发行虽然不需要发审委审核,但仍需需要保荐人保荐;二是明确了做市和跨境转换业务都可以由合格券商来承担。由于做市业务和跨境转换业务要求承做券商具有境外市场交易基础证券的能力、相应的外汇及投资风险的承担能力、境内证券市场做市能力等相关的综合能力,对券商本身的资质会有较高的要求,因此未来券商龙头有望持续受益。

  两地企业的差异有望为A股市场带来新的增量资金。从两地企业市值、估值和业绩上的对比可以看出,两地市场的企业存在较大的差异性。相比而言,上交所A股企业在金融、地产等行业估值较低,业绩表现情况要好于伦交所主板高级上市企业。而伦交所企业在能源、材料、以及偏成长的领域的估值或业绩情况比上交所A股企业要好。两地市场的企业差异有望为两地市场带来新的增量资金。

  风险提示:政策推进与预期不符,后续出台政策内容与此前相比发生重大变化

(文章来源:XYSTRATEGY)

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